新股发行定价需要新参考

    近期，科创板市场个股股价阶段性走低，昊海生科、久日新材先后跌破发行价，成为科创板首批破发股。对此，心流慧估董事长张兴慧近期在接受《中华工商时报》记者专访时表示，市场化定价改革下，一定程度的破发是必然且必须的。
    破发将大概率存在
    张兴慧指出，科创板开板之初可投的标的只有二十多家，但当时看好科创板红利、积极参与科创板投资的机构却不在少数，包括之后科创主题公募基金的超募，都显示出整个市场对科创板抱有相当高的热情。总的来说，就是供给有限，但需求旺盛。在科创板上市企业逐渐扩容的过程中，市场的关注点会从科创板带来的制度红利转移到企业本身价值和成长性上来，因而出现了部分企业的破发情况。“在市场化定价改革下，一切由市场自身来调节。二级市场价格高涨，必然会推高新股发行价格，而少量破发又会将发行价压低。市场正是在不断的调整中逐渐成熟，所以一定程度的破发是必然而且必须的，也更有利于投资者将投资重点聚焦在真正具有鲜明科创属性、高成长的企业上来。”张兴慧表示。
    日前，中国证券业协会下发了《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》。对此，张兴慧认为，在现行制度下，券商保荐机构不会主观的过度拉高新股定价，但在客观层面上，在核准制乃至审核制下从事投行业务多年的券商机构，在摆脱23倍市盈率定价的束缚后，短时间内还无法找准开放式的估值方法。此前，券商保荐企业以成熟期传统型项目居多，既有稳定的现金流，又有明确的财务报表，更有可以看得到的业务模式。面对科创板中成长期乃至初创期的高新技术企业，估值思路也难以在短时间内转换。因此，市场上出现不少“不知如何预估企业未来盈利能力”的声音。
    定价估值改革尤为重要
    目前，市场对于创业板施行市场化定价改革均有较强的预期。张兴慧指出，创业板成立至今已有10年时间，这一板块在设立之初就聚焦为高科技企业提供融资渠道、服务符合国家战略的新兴产业公司。但10年之后，符合国家战略的产业方向发生变化，当下的高新技术企业多存在于医药、新材料、通信等技术领域，这批企业普遍具有较高的研发投入，但生产周期却十分漫长。这就使得创业板原有的上市门槛不再适用于这批创新类企业，市场化定价改革的试点为创业板焕发“第二春”提供了支持。
    “但相对于科创板市场而言，创业板市场的企业发展阶段更靠后期，这也给新股估值定价提供了一定的便利。从科创板经验来看，创业板的新股定价应保持多样性，不是所有的个股估值都会高于23倍的传统市盈率，企业估值低于23倍也是正常现象。”张兴慧建议，在企业盈利预测方面，多采用现金流折现法的估值方法。张兴慧认为，在此前A股市场采用23倍市盈率发行的时期，投资者无法从“千篇一律”的发行定价去确认新股的价值。而在市场化定价改革下，新股的定价即反映了中介机构对其估值的判断。
    长期以来，定价估值改革一直是资本市场改革的重中之重。在整个发行定价的演变中，有观点认为，是否可以借用第三方专业机构的估值来进一步形成对新股定价的参考和修正，而并非仅仅使用券商的投价报告作为基准参考。
    张兴慧预期，在未来市场化定价改革试点扩大后，独立的第三方估值机构有可能发展成为专业的行业机构。目前，国内由券商和一级市场股权投资机构承担着大部分的估值工作。仅就二级市场来说，承担保荐、发行、路演等项目的券商中介机构也难以对新股进行系统性、完整的估值。在此前“固定”发行市盈率的情况下，券商无须分出精力去钻研企业估值。但当下，即便为了自身的跟投收益，券商也要尽可能保证估值定价的准确。第三方的估值机构无疑能帮其分担一部分工作量，并为其发行定价提供参考。对于投资者而言，独立的第三方估值机构也极大地保障了估值的客观性，可以作为投资的有力参考。