资管新规实施后的再反思

    
    资管新规正式实施已有近1年的时间，近期北大某教授提出当务之急是反思资管新规，那么当前资管新规进行得如何？又该如何反思资管新规呢？短期看，应加快资管新规配套制度落地，平稳推进实施；从中长期看，需要进一步推动资管行业统一监管和功能监管，或者由相关机构进行统一监管。
    资管新规实施后的成效
    2018年，资管新规正式实施，处于有条不紊的推进过程中，已取得一定成效，主要表现为：
    一是资管新规配套制度逐步落地。资管新规提供了整个资管行业运行的一般原则，但是由于我国资管领域较多，银保监会、证监会均在2018年四季度出台了针对银行理财、证券期货经营机构私募资管业务的实施细则，而信托等领域实施细则尚没有出台。也应看到，与资管新规相配套的标准化债权资产认定标准、资管行业统计体系等尚未建立，仍需要加快推进。
    二是资管新规的成效逐步显现。资管新规严格限制多层嵌套、期限错配等行为，目前看，券商、基金子公司、信托公司的通道类资管业务呈现明显下降态势，去通道趋势非常明显，同时新增主动管理业务占比明显提升，优化了业务结构，挤出了行业规模的水分，提升了行业发展质量。
    三是资管机构加快转型。各资管机构都在按照资管新规的要求，积极创新，加快寻求转型。银行理财业务开始加快向净值化转变，理财子公司也正在筹建；信托公司探寻家族信托、慈善信托等业务，回归信托本源；券商、基金子公司发挥比较优势，探索布局公募、FOF、资产证券化等业务方向。
    资管新规实施后的再反思
    资管新规实施近一年来，对于其方向的正确性基本达成共识，但是对于政策内容或者推进节奏还是有些争议。近期，北大某教授也提出了要反思资管新规，指出资管新规要求把表外业务转为表内、限制理财子公司业务发展以及导致影子银行大幅收缩等问题，直接导致了信用紧缩。上述论据中，银行整改存续不合规理财业务途径有多方面，并不是所有表外业务都需要转为表内，而且很多业务无法难转为表内；资管新规实际上是扩大了银行理财子公司的经营范围，而不是进一步限制银行理财业务发展，而第三条论据只是看到了表象。
    站在当前的阶段，对于资管新规的反思主要集中于以下几点：
    一是反思资管新规的历史作用。资管新规本身的内容非常新的提法不多，去通道、禁止资金池、打破刚兑等内容在之前监管部门相关政策中反复提及，关键在于这些政策要求并没有得到很好的落实，诸如银行理财业务资金池模式持续扩张，导致风险累积不断增大。资管新规的出台只是在于凝聚共识，纠正过往的监管疏漏，化解已存在的风险。所以，资管新规核心任务在于平稳化解历史风险的同时，又要保证不出现新的重大风险，这种平衡需要很好把控。
    二是反思资管新规所产生的紧信用效应。资管业务中有很多非标业务通过资金池模式运作，期限错配严重，所以资管新规在规范此类业务的同时，必然影响到传统非标业务的延续，产生一定信用紧缩效应，重点体现为信托资管、券商资管等规模都有明显的下滑，尤其是社融中信托贷款增速持续下降，成为拖累社融增速的重要因素。后续监管部门允许老产品可以发行新产品等政策，逐步对冲资管新规本身所产生的信用紧缩效应。需要注意的是，数据本身夸大了资管新规的信用紧缩作用，一方面，非标资管本身嵌套层数较多，一笔业务的结束可能会造成双倍甚至更高倍数的规模下降；另一方面，在社融统计之外存在大量债权资管融资业务，这部分资管规模反而相对平稳，诸如保险资管。而且，我国资管资金更多流向房地产、地方融资平台等领域，资管新规对于实体经济产生的直接信用紧缩效应相对可控。
    三是反思非标债权资管的作用。在严监管等政策背景下，银行服务实体经济的能力有所减弱，这一点在欧美得到了验证，因此需要有效引导非标债权资管的发展，补充银行信贷供给能力降低以及正规融资体系不足的问题，近年欧美都在积极支持信贷基金的合理发展。过往，非标债权资管的核心问题在于期限错配、刚性兑付、风险集中等方面，资管新规硬性限制非标投资本身有失偏颇。未来，资管新规还需要规范非标资管的发展，进一步限制非标资管金融机构、个人、房地产投向，促进更多支持实体经济；限制非标资管的集中度风险，加强基金化、组合投资发展，从而更好地发挥非标资管的积极作用。
仍需深化资管行业统一监管
    资管新规拉开了我国资管行业统一监管的序幕，从短期看需要逐步解决存续不合规资管业务整改问题，而从长期看则需要深化统一监管。
    短期看，有序推动资管新规的实施。在错综复杂的内外部的环境下，仍需要稳步推进资管新规的实施，重点是银行理财的有序整改，非标资管业务的净值化管理和打破刚兑，避免存续业务的整改引发投资者恐慌以及金融市场波动。在经济增速下行过快时，可以配合合理调整实施节奏，指导存在重大风险的资管机构开展风险化解，但是不应该放弃资管新规的期限错配、打破刚兑、去通道的基本原则，不能前功尽弃。同时，仍需要加快出台资管新规的配套制度，为资管新规的落实以及资管机构的转型提供更多指导。
    中长期看，进一步推动资管业务的统一监管。资管业务本身具有很强的混业经营属性，在分业监管的金融体制容易出现监管漏洞，而且发达国家基本已实现统一监管，诸如美国的《1940年投资公司法案》和《1940年投资顾问法案》就已奠定了资管行业的基本监管框架，欧盟在全球金融危机后，完善了资管监管制度，形成了传统资管业务和另类资管业务的统一监管体系。资管新规是资管行业统一监管的序幕，各监管部门制定的实施细则仍有一定差异性，未来进一步明确资管业务的上位法，仍需要制定统一化的、更为的资管业务制度，诸如投资范围统一、产品运作模式统一。同时，加强功能监管，推进由统一监管部门监管资管业务，国际实践看，均由证券市场监管机构行使该职能，在我国可由证监会行驶该职能。
    金融危机的经验表明，资管业务监管不到位，可能累积系统性风险因素。价值，我国居民财富累积加快，资产保值增值意愿提升，而且居民越来越愿意借助专业机构开展资产投资管理，行业发展速度较快。因此，我国需要加快完善资管行业监管政策，引导行业健康、稳健发展。
    （作者系光大兴陇信托有限责任公司资深研究员。本文仅代表个人观点。）