A股IPO常态化 但离股市正常化尚远

    中国IPO历史的变化及围绕IPO争论的情况显示，此类争论仍将继续，而如何形成正常化、市场化且合理化是关键。国际资本市场股票发行与上市百年理性发展，实际上映射出A股此类怪象的风险问题。德勤预计，2017年A股将有380家-420家企业完成IPO，全年融资额在2500亿元-2800亿元，即2017年新股发行数量和融资额较2016年增长六成至八成。从当前情况及未来股票发行制度变化来看，具有重叠效应，因此市场波动的幅度或仍将围绕IPO问题继续争论下去，但正常化与市场化可能将成为一个主要方向，目前仍有相当的距离
    从历史阶段及对比国际资本市场来看，严格意义来讲，复复停停的轨迹及新股热炒后形成高PE整体风险后的回落轨迹，均使得新股IPO神秘化了。笔者认为，仅以近年情况来看，2016年至今的新股发行保持的是常态化，离正常化之路仍有相当距离。
    从市场数据来看，据东方财富Choice数据显示，自2016年以来，A股新股发行约300家，首发募集资金规模为1865.36亿元，平均每家募资约6.22亿元。而上市公司通过定增、配股募集的资金约为2万亿元。具体来看，A股自2016年以来实施了855次增发，合计募集资金约1.97万亿元，平均每次增发募资金额超过23亿元，合计发行费用超过160亿元；同期，配股家数为11家，募资总额298.51亿元。如果单纯来看，新股募集额其实并不高，但从新股上市后的股价泡沫推升来看，实际上却是数倍的规模，如果加上“新股变老股”不断解禁、二级市场定增及再融资规模，市场总体供应可谓是很大的。这些都冲击着市场投资者神经。
    目前部分投资者将市场低迷的主因归纳为IPO速度加快且未来注册制的推进，在某种程度上是市场预期与现实性的反映，而从硬币的另一方面来看，加快A股IPO步伐对于引导股票价值回归或合理定位却是有益的。近期对于支持IPO现状的权威媒体不时出现，这些需要投资者密切观察。比如人民日报海外版日前刊文，新股发行有助于促进实体经济企业发展，降低银行风险，并为投资者提供更多选择。其本质上是加强资本市场直接融资功能、缓解“融资难，融资贵”的必要举措，因此不应也不会成为“洪水猛兽”；新华社日前同样撰文指出，目前IPO企业的规模相对较小，融资额度也不大。只要符合IPO的要求，这些企业都应该平等地享有在股票市场融资的权利，适度加快新股发行速度与加强上市核查并举，可以引导资金“脱虚向实”等，可以说支持IPO扩大规模与发行速度的声音也较为明显。两种声音可谓争论不休，引发市场关注。
    作为管理层，我们发现目前发行速度依然，显示其坚定方向。比如2017年1月20日，证监会再批10家公司IPO，其节奏依然显示频率未变。2017年1月18日，证监会副主席方星海在达沃斯论坛表示，中国资本市场改革还不到位，IPO不应该有这么长的排队。目前A股市场也还有600多家公司在排队，一方面说明中国经济的发展给中国资本市场带来的发展机会非常大，但同时也说明，中国资本市场的改革还是很不到位。如果中国资本市场改革做得更好的话，IPO不应该有这么长的排队。
    笔者认为，无论是发行频率加快保持常态化，还是影响市场低迷，IPO发行制度9次的变化需要市场各方总结成功与失败的教训。其间的问题同样显示正常化步伐仍然曲折，或问题不断。观察发现，新股发行市盈率本身维持在23倍PE占大多数，市场引导者的初衷是好的，但上市后的秒停加板停，使得许多股票PE推升至百倍甚至更高水平，这种累积的投资风险或是巨大的，因为行业稀缺性与行业对比来看，A股很难中长期支撑那么多过高市盈率的同行业公司股价。
    在A股市场，打新一直是稳赚不赔，新股上市后首日44%秒停后，动辄十几个一字板的神话也在不断上演，新股中签却似“中彩票”，市场也出现了一个新名词——“打新族”。深入观察市场，实际新股发行市盈率已较高，而上市后经过非理性的推升，却累积了巨大的估值风险，而这一现象仍在继续演绎。目前加快频率使得其回归合理，本身是市场化的一个必然。
    如果透过国际资本市场来看，新股上市由于交易机制与减持、对冲机制的完善，新股破发不在少数，比如日前登陆香港市场的邮储银行等。纵观世界资本市场，没有哪一个国家的股票市场的新股如此普遍性疯狂，一家发行市盈率按近23倍的股票，在A股市场一旦上市，其连续的板停使得市场总体PE不断提升，总体累积风险急增，但事实显示，在这种大病歪歪热闹之后，特别是经历一个大的周期性风险累积后，其总体性回落往往带给市场较大的下沉冲击。中国股票市场新股停摆接近10次，但从效果来看，离市场化与正常化还有相当的距离。
    研究国际市场IPO发行与上市来看，总体保持了正常化，这与其规则与制度的严格和相对完善密切相关。比如从1994年11月起，香港新股发行逐渐形成询价与公开认购混合的招股机制；新股分配以股票申购账户为基础，按照“人手若干股”的原则，保证每个有效申请账户可按照一定基准，获得部分新股股份；香港IPO市场采用了来自美国的“绿鞋机制”，并形成常规，几乎所有新股上市均会向主承销商授予“绿鞋”，即15%的超额配售权，主承销商可以在IPO时超额发售15%的股份，在股份上市起30日内，可以根据市场情况选择是否行使“绿鞋”。如果股份上市后股价表现良好，主承销商可行使超额配售权，要求发行人增发15%的股份；如果股价跌破发行价，主承销商会从二级市场购买股票，这样做可以减少股价波动，在一定程度上维持股价在上市初期的稳定性。因此中国新股持有才能配售、上市首日的区别化涨幅、打新机构优势制度等均对市场化形成不利影响。
    交易规则是股票实现市场化交易的重要标尺，中国新股首日交易规则所体现的差别于市场其他股票的“特殊待遇”绝非是市场的福音，历史交易轨迹显示，前些年通过新股首日交易制度的拉升，出现极端上百、上千市盈率甚至亏损的公司不断累积，许多三高股票连年的下跌，构成了巨大的累积下跌源，股灾的出现也可以说是累积风险效应的一个缩影。其首日交易制度的差异化，导致投机机构或利益机构通过交易差异化制度实现炒作并伤害市场的风险累积行为不断出现。
    总体而言，中国IPO历史的变化及围绕IPO争论的情况显示，此类争论仍将继续，而如何形成正常化、市场化且合理化是关键。国际资本市场股票发行与上市百年理性发展，实际上映射出A股此类怪象的风险问题。德勤预计，2017年A股将有380家-420家企业完成IPO，全年融资额在2500亿元-2800亿元，即2017年新股发行数量和融资额较2016年增长六成至八成。从当前情况及未来股票发行制度变化来看，具有重叠效应，因此市场波动的幅度或仍将围绕IPO问题继续争论下去，但正常化与市场化可能将成为一个主要方向，目前仍有相当的距离。